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　　自2024年四季度以来，国泰海通钢铁飞团队提出“2025年是钢铁行业的转折之年”的判断正持续兑现。钢铁行业盈利从2021年开始进入下行周期并持续下探，行业盈利在2024年初步触底并开始震荡。飞团队认为从供需两方面来看，需求逐步触底，继续下降的动力不强。而即便不考虑供给政策，目前行业亏损时间已经较长，供给的市场化出清已开始出现，钢铁行业正在逐步走出底部。以下为研究报告、电话会议回顾，国泰海通钢铁飞团队将持续跟踪本轮钢铁的反转周期。

　　维持行业“增持”评级，迎接钢铁行业的转折之年。近日中央财经委第六次会议指出：依法治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出。我们认为钢铁行业供给的收缩预期得到加强，我们在2025年年度策略报告中提出的“2025年是钢铁行业的转折之年”的判断正持续兑现。钢铁行业盈利从2021年开始进入下行周期并持续下探，行业盈利在2024年初步触底并开始震荡。我们认为从供需两方面来看，需求逐步触底，继续下降的动力不强。而即便不考虑供给政策，目前行业亏损时间已经较长，供给的市场化出清已开始出现，钢铁行业正在逐步走出底部。

　　需求逐步触底，继续下降的动力不强。由于地产新开工在2021年后大幅下降，钢铁需求从2021年开始持续下行。而制造业需求扩张，且钢材出口快速上行，钢铁整体需求在2022-2024年小幅度下台阶。2025年以来，虽然地产新开工仍大幅下降，但由于其在钢铁需求中的占比已经下降，钢铁需求降幅收窄。2025年初市场误判钢材出口将出现大幅下降，但由于国内外价差的拉大，1-5月钢材出口的量仍维持同比增长。由于地产需求占比的下降和制造业的需求上升，我们预期钢铁需求将底部震荡。参考日本，由于制造业的发展，其钢铁产量在顶部区域能够维持10年以上，我们预期我国钢铁需求继续下行的动力不强。

　　从供给端来看，行业盈利从2021年开始下降，目前已持续亏损超两年时间，尾部钢企已出现亏现金流情况，2024年出现两波主动性减产，供给脆弱性凸显，进入到2025年，行业亏损进入第三年，我们认为供给端存在进一步减产甚至停产的可能，供给存在收缩预期。政策上看，超低排放改造与环保政策，包括长期的碳中和政策，都将重塑行业的竞争格局，我们更看好环保与低碳优势的龙头公司。10月9日，中钢协组织召开“钢铁行业促进联合重组和完善退出机制座谈会”，就加快促进联合重组和完善落后产能退出机制达成共识。随着行业加快并购重组，行业集中度提升将带来盈利的长期修复。

　　随着需求结构的变化，板材需求稳步抬升，汽车、家电、造船、海工、能源等高端板材需求旺盛。龙头公司主动调整产品结构、厚积薄发、研发驱动、持续资本开支与设备投入带来的单吨产品附加值与盈利显著提升，逐步拉开与行业平均毛利差距。在行业面临大部分钢企边际亏损时，龙头公司依靠产品差异与管理带来的成本优势，依然维持较高的盈利水平，行业龙头崛起与分化正在出现。另一方面，随着供应端逐步放量与需求端难有较大提升，铁矿逐步进入宽松周期，钢铁成本掣肘因素有望逐步改善。

　　继续实施粗钢产量调控，供给存在收缩预期。2024年5月23日国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》，提出“2024年继续实施粗钢产量调控”及“到2025年底，钢铁行业能效标杆水平以上产能占比达到30%，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出，全国80%以上钢铁产能完成超低排放改造”。当前钢铁行业龙头企业能效水平领先，而根据《方案》要求，低能效的企业将面临技术改造和淘汰退出压力，钢铁行业供给存在收缩预期。

　　需求预期筑底反弹。9月24日人民银行宣布“引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率的附近”以及“将全国层面的二套房贷款最低首付比例由当前的25%下调到15%”。9月26日中央政治局会议指出“要促进房地产市场止跌回稳”。我们预期地产政策的调整或将使得地产销售及新开工止跌企稳，且地产经过两年的下行，在钢铁行业的需求占比已经降至20%以下，地产对钢铁需求负向拖拽将逐步消失。基建端来看，在“保障必要的财政支出”定调下，预期特别国债及专项债的发行将主力基建发挥托底作用。此外，制造业需求平稳，钢材出口增速良好。我们认为伴随本次政策的连续出台，市场对钢铁需求的预期将触底反弹。

　　破净钢铁公司或迎来价值重估。9月24日证监会发布的《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》（下称《指引》）第九条指出，“长期破净公司应当制定并经董事会审议后披露上市公司估值提升计划，包括目标、期限及具体措施，相关内容和措施应当明确、具体、可执行。”钢铁行业上市公司以央、国企为主，自身实力较强，钢铁行业PB低于1倍的上市公司较为普遍，且个别公司PB低于0.5倍，我们认为该指引将有助于改善钢铁公司的估值，行业估值或迎来修复。